创业板最高捧出130 位亿万富翁背后，PE/VC 的身影隐约闪现。但这次的主角却不是一直在国内市场风生水起的外资PE，而是本土创投。根据清科研究中心统计显示：在首批28 家创业板上市企业中，共有46 家VC/PE 曾支持23 家企业。其中，外资VC/PE 共有4 家，仅占总数的8.7%。

　　那些在国内资本市场非常活跃的创投基金如红杉资本、经纬创投、智基创投等知名创投均未出现在名单中。

　　近日，有消息称，第二批创业板招股的8 家企业中，有4 家出现创投身影，其中3 家公司是本土创投的早期投资项目，还有一家是合资，外资创投集体缺席本批创业板企业！

　　是不看好，抑或无可奈何？

政策和市场通道尚未打通

　　记者了解到，外资PE 却步创业板，既有政策因素，但更重要的与外资PE出身发展的历史沿革密切相关。

　　首先是缺乏为创业板量身定制的项目资源。

　　智基创投合伙人史煜告诉记者，退出通道尚未完全打通是外资被迫止步于创业板的最大因素。一直以来，习惯于两头在外（募资与退出均在海外市场）的红筹模式决定了外资PE 在创业板的争夺战中处于尴尬境地，一方面缺乏人民币资金，另一方面也缺乏国内上市经验。其结果是，外资VC/PE 投资企业已经设立海外架构，想回归本土就变得十分困难。创业板公司短的运作于两三年前，长的有十多年，外资PE 还来不及大量介入，因此在创业板的项目储备上显得囊中羞涩。智基创投虽然几年前率先与苏州工业园区在国内推出了第一只合资的人民币基金，但之前的投资主要瞄准上中小板，并未专门为创业板储备项目。

　　其次，尽管呼声很高，但起步仅数年的外资PE 投人民币基金目前仍面临很多不确定因素，资金来源和结汇限制等瓶颈仍存在，一切只是刚刚开始。

　　不可否认的是，创业板或许正在触发人民币基金的新一轮高潮，外资也纷纷踊跃进入。“我们目前也有成立人民币基金的想法。如果用人民币基金投资，被投企业就可以在A股主板或创业板上市了。现在很多外资PE 会选择与国内的创投机构成立合资公司，进而再投资国内企业，最终伴随这些企业登陆A 股市场并退出。”兰馨亚洲投资总监李煌提到，茁壮网就是他们与达晨创投合资成立的合资公司进行投资的。

　　外资创投遭遇的第三个瓶颈是缺乏针对创业板的服务措施。比如某外资PE 合伙人告诉记者，创业板申报往往需要地方政府支持，而外资创投在这方面并无优势；此外，在信息和人脉方面存在的先天缺失也是外资PE 缺席创业板的一大原因。

　　“一些行业对外资有门槛设置，增加了外资PE 的一些难度。”史煜提到，比如上市时的审核速度慢，对外资PE投资企业上市审核格外严格，目前尚存一些隐蔽门槛等，都会对外资PE 进入创业板造成一些障碍。

　　最后，外资创投对创业板的持续性观望，正如史煜所说，还来自于“这个板块还是有风险” 。首先是目前创业板有很大的套利空间，市场估值那么高，企业要价也不低，二级市场的高市盈率不知能持续多久；其次，创业板创造财富神话后，很多热钱涌入，不断抬高项目价格，“价格高有可能是短期的，但PE 有限制，不可能立刻退出。”

　　在采访中，记者就听到一位外资PE 谈到：现在很难看出创业板上市的企业是不是真正能够实现持续、高速增长的，以现在市场四五十倍的估值，这些创业板上市企业每年至少得维持100% 的年增长速度，做到这一点是非常困难的。另一个问题是外商投资门槛较高，部分上创业板的企业也未必符合他们的投资需求。

　　史煜就谈到，虽然北京集聚了数万家高科技企业，这些公司或多或少都带有技术成分，就中小企业来说，北京企业与沿海相比，规模还是要小得多，即便是他们带有新技术和新模式，但这样的企业成长还是需要一段时间，“我们不想投太多的迷你企业”。某美国知名PE 也谈到类似问题，他就认为首批上创业板的很多公司都没有达到他们的投资标准，“不能因为创业板而降低投资标准”，对这些公司来说，他们还是会努力寻找最适合的公司。

　　史煜表示，中国的某些产业变化很大，也使外资PE 踌躇不前。“比如太阳能电池，这个行业没有几年就缩水10%-20%，PE 投资锁定时间比较长，不能以上市时的价格来计算回报。”

竞争创业板外资仍有优势

　　记者得到的一份《外资PE 重点投资的行业及企业》报告显示：2004年-2008 年5 年时间，外资PE 参与支持的中国企业海外上市共84 家，占全部海外上市企业总数的21%。其中，5 年间146 家外资PE 投资项目为1005 起，涉及企业787 家，可以说，外资PE 已经具备了比较丰富的上市项目资源。

　　此外，在投资领域上，外资PE在广义IT、半导体、媒体、教育培训和生技健康等行业中，投资项目遥遥领先。比如外资PE 所投项目超过一半以上集中于广义IT，而目前中小板上市公司中有74% 集中在传统行业。

　　事实上，上述行业也是国内创业板未来的主要上市资源行业。而且通过比较，外资PE 当时投资的IT企业，在海外上市的15 家企业中，有12 家符合创业板上市要求，上述行业中42 家上市公司，有30 家符合创业板的条件。

　　“创业板对外资PE 来说机遇大于挑战。”史煜表示，创业板的推出在国内打造了一个非常好的投资氛围，尤其是首批上市企业产生的“明星效应”，使更多的人对创业、上市抱有更大的财富梦想，“这将大大降低找项目的成本”。

　　“对短期的上市项目来说，外资无法和人民币基金比拼，而对一些中长期上市项目，外资还是具有一些优势的。” 创业板一个重要的功能就是为创业机构提供退出渠道。“从投资的角度来说，我们更希望所投企业能够上市退出。”另据记者了解，创业板未推出之前，主板限制较多，比如发审部门的节奏控制、保荐人的数量限制等，现在发审会的路宽了，保荐人的限制也宽了不少。最重要的是，创业板对企业要求的门槛降低，将会使投资时间至少提前一年，对外资创投来说也是大大的利好。

　　面对媒体大肆宣扬的“人民币基金将崛起，或将超外资基金”的说法，创业板PE 最大的赢家——达晨创投董事长刘昼依旧保持了清醒的头脑。他认为达晨取得的成绩有运气的成分假以时日，外资创投卷土重来将会使竞争更加剧烈。

　　刘昼告诉记者，虽然有关部门的一些政策对外资创投有一些限制，也给了达晨等本土创投一些成长空间，但随着这些限制慢慢取消，外资创投可以中外合资的方式来抢夺创业板的种子企业。“现在创业板还处于起步阶段，还有很多不规范的地方，所以外资创投在投资上仍然存在一些疑虑。随着创业板步入正规，外资创投的优势也将逐步显现。

　　他认为国有背景将减弱人民币基金的竞争力。目前很多人民币基金国有背景色彩浓厚，由于国有股转持的压力，这些创投公司投资的积极性不高。比如首批创业板企业中，有6家公司的创投股共计约1225.3 万股已经转由社保基金持有。其中具有国资背景的崂山科技风投，由于投资特锐德股份占比数量较少，所持股份额全部被转持，转持前投资回报倍数为4.49 倍，转持后投资回报为零。这将会影响创投公司的积极性。

　　中信产业投资基金董事长刘乐飞也有同样的忧患意识，他认为，创业板虽然将人民币基金推向了幕前，但在这个市场上真正的投资者还是很少的。

　　刘乐飞认为，目前国内缺乏合格的LP。中国的养老基金刚刚对创投机构开闸，开放的金融机构还很少，合格的LP 在中国刚起步；而国有企业更倾向于做好主业而不是非主业的投资；民营企业家缺乏正确的投资意识，大多对短期收益要求较高，而这又是PE 无法满足的。刘乐飞就曾遇到过一位这样的民营企业投资人。“他做了一些投资，而且运气比较好。他变现之后的想法就是，我自己要搞一个基金公司。”“只有一些比较有远见的企业家，认为未来肯定是专业选手会淘汰业余选手，这样的企业家才会愿意把钱交给专业的机构进行管理。”

　　记者采访的一些成长性企业在选择创投在机构时，很多都更倾向于外资。比如曾经成功获得马丁可利和海纳亚洲共同投资1000 万美金的佳美医疗集团董事长刘佳就告诉记者，外资GP 团队相对国内内资团队还是存在很大优势：比如他们除了能给被投企业带来资金，更能带来客户资源和管理能力的提高。佳美口腔现在所用的财务管理系统就是由投资商提供的。

　　“中国的很多中小企业发展到一定的阶段就会出现瓶颈，从一个阶段质变到另一个级别不是依靠几千万人民币就可以解决的。在这方面，外资PE 显然更有优势，不仅能为企业带来资本，还能带来增值的服务，尤其是在企业效益的提升或行业整合方面，外资PE 运作这么多年了，不论经验还是资源都会更占优势。”

　　“这也会是今后创投公司竞争的趋势：创投基金之间的竞争转向拼附加值。”史煜表示。